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美股波幅接近歷史低位，美上市公司利潤和1年前相比也見反彈，但投資者已在未雨綢繆，採取行動防範市場可能出現的大幅波動。美國10年期國債孳息率在對上周一(26日)跌至今年新低，正反映投資者對經濟增長前景抱懷疑態度。與此同時，一向被視為避險工具的標普500指數公用事業股板塊，今年以來一直上揚，與標普500指數科網股板塊近期的回落趨勢迥異(圖1)。明報記者 黃展翹

《華爾街日報》稱，�[象顯示市場瀰漫不安的情緒。儘管衡量投資者對股市波動預期的「恐慌指數」——芝加哥期權交易所波動指數(VIX)，本月一直在歷史低位徘徊，但一些指標顯示，市場對VIX將出現大幅波動的預期，在本月升至歷史高位。對沖標普500指數下跌的成本，自年初以來一直穩定上升。瑞郎等避險貨幣，自5月以來兌美元持續升值(圖2)。

耶倫無視低通脹 市場感驚訝

FactSet的數據顯示，投資者直至上月底已從押注波動下降而獲利的兩大交易所交易基金(ETF)撤資2.35億美元，可能創去年11月以來單月最多資金流出的紀錄。《華爾街日報》稱，上述舉動反映很多投資者深陷困局。美股今年屢創新高，即使聯儲局加息或抑制經濟增長、油價偏軟可能使新興市場的押注蒙受損失、中國經濟面臨放緩的影響也可能波及其他地區，但市場的種種憂慮暫未動搖大市。雖然資金管理公司不願錯過這波升浪，但也增加了防守投資，以抵消一旦大市逆轉所帶來的衝擊。

投資機構Neuberger Berman的不同級別投資組合總監Erik Knutzen，最近減持了部分強勢股，包括美國大價股，恐其估值過高，一旦環球經濟增長放慢，這些股票或會受壓。Knutzen近期也買入認沽期權，作多手準備。他說：「把資金放在哪�堣]有很多困擾。我們知道VIX不會永遠保持低水平。」

部分投資者憂慮，聯儲局加息將拖慢美國經濟的復蘇步伐。雖然聯儲局6月的加息是預期之內，但許多投資者都對聯儲局主席耶倫未有重視通脹增長放慢而感到驚訝。她上月初重申，聯儲局今年還會再加息一次。根據瑞銀綜合過去30年的數據，當聯儲局在GDP增長只有1.2％或以下的季度加息，股市在未來6個月平均跌7.4%。

部分分析師表示，債券市場已顯現出一些擔憂。美國10年期與兩年期的國債孳息差距，本月收窄至9月以來低位，逼近2007年的低水平。息差收窄令孳息率曲線趨於平坦，往往反映市場憂慮經濟增長可能放緩。

孳息曲線趨平坦 反映市場憂慮

美銀美林的環球利率及外匯負責人David Woo稱，債券價格已反映聯儲局策略錯誤的影響。他表示，雖然部分投資者憧憬環球經濟復蘇帶動通脹上升，刺激風險資產價格上漲，但債市投資者相信利率將繼續上調，令通脹受壓。他也擔心油價近期下滑，將促使投資者撤出新興市場交易。一貫跟隨油價起跌的俄羅斯盧布，6月跌約3.7％。

State Street Global Markets的EMEA宏觀策略部門主管Timothy Graf稱，已購入一些期權，一旦出現不確定因素令澳元、紐元等較為波動的主要貨幣大跌，其投資將可獲利。根據他最近進行的調查，中國的經濟放緩是其客戶最關注的議題。穆迪在5月下調了中國的信用評級，是近30年來首次。Graf稱，儘管風險資產仍然表現良好，但投資者仍尋求對�}，並試圖猜測下一次金融危機將從哪�媄z發。