金融市場長期期待的一項調整，最終可能要發生了。去年，押注香港會跟隨美國加息，以維持港元兌美元的匯率不變，被認為是全世界最穩陣的交易之一。然而，最終卻沒有發生。
在過去12個月，1個月的港元香港銀行同業拆息(港元HIBOR)，一直比1個月的美元倫敦銀行同業拆息(美元LIBOR)低了30點子(0.3厘)以上。自2018年初以來，這個息差還明顯擴大，今個月較早時候，更一度達到104點子，創下了金融海嘯之後的最高紀錄。現時有迹象顯示，這個息差可能快將結束，這個展望引發了人們對香港房地產市場和銀行業前景的憂慮。
香港的聯繫匯率制度是將港元和美元掛鈎，限制港元兌美元的匯率在7.75至7.85水平窄幅上落。這意味着，香港和美國的利率應該是同步的，因為任何息差都會讓投機者可以進行毫無風險的利差交易活動。然而，自從美國聯邦儲備局在2015年底開始加息以來，短期HIBOR就明顯低於短期LIBOR。這是香港金融體系流動性過剩的有力證明，當中大部分的熱錢近年都是來自中國大陸。
中國內地熱錢湧入 HIBOR遠低於LIBOR
過去，以香港為基地的銀行會樂意進行無風險的利差交易，賣出港元，以買入美元。但自從金融海嘯以來，很少銀行傾向於投資在這麼資本密集的業務。因此，自從2009年以來，港元匯率大部分時間都受到流入資金的強勁支持，而處於交易區間的強端(即是較接近7.75港元兌1美元)，而HIBOR則持續較低。
然而，在過去12個月，包括美國對冲基金在內的機構恢復進行利差交易，故港元匯率已經逐漸由交易區間的強端轉向弱端。
聯繫匯率已逼近下限
本月較早時候，美元兌港元的匯率上升至1美元兌7.84港元。這乃是2005年開始採用現時這個交易區間以來最高者，只距離美元兌港元的匯率上限0.01港元。當美元兌港元的即時匯率達到上限，香港金融管理局就會自動開始賣出美元和買入港元，以防止港元進一步轉弱。由於香港整個貨幣基礎都是由美元資產支持，有關當局在這個支持組合之外，還擁有充足的儲備，故聯繫匯率不會受到威脅。
可是，金管局的行動會從香港銀行體系中抽走港元流動性，因此隨着時間過去，香港利率將會被推高至與美國利率相近。事實上，12個月的香港港元掉期利率最近顯著上升，現時已非常接近美國的水平。
港元掉期利率已急升
短期利率上升正在香港引致緊張。以往，充足的流動性協助推高香港樓市，以及協助銀行向企業貸款。多年來，由於競爭激烈，香港銀行一直提供和HIBOR掛鈎的按揭貸款利率，實質數字可以低至2厘。因此，自金融海嘯以來，香港的樓價已經大升了兩倍。現時，香港的樓價已是全世界最高，大幅度高於其他國家和地區；一個典型的細單位的售價，也相當於一般人年薪的19倍。
假如HIBOR上升至和LIBOR看齊，美國聯儲局又好像市場預期般，在今年內加息4次，香港的按揭貸款利率將會在幾個月內翻一番，上升至4厘。此外，亦有人擔憂，對於借了貸款的企業以及香港銀行業來說，香港利率急升會造成衝擊。根據國際清算銀行(The Bank For International Settlements, BIS)的數據，香港的非金融類私營企業信貸總額與GDP的比例在2012年還只是173%；到了2017年中，已上升至256%。
國際清算銀行在2015年9月首次提出用一個指標來衡量一個經濟體的信貸擴張程度，作為潛在銀行危機的預警指標。這個指標就是「信貸比率缺口」(Credit-to-GDP gap)，亦即是非金融類企業信貸總額與GDP的比例超出其歷史正常值的差距。
香港的「信貸比率缺口」現時已高達45個百分點，是至今為止全世界最高的。香港私營企業的「供款與收入比率」(Debt-Servicing Ratio, DSR)為28%，亦同樣是全世界最高者。
現槓桿比率低 九七式樓市崩潰難再現
有人擔心，利率急劇上升，不但會引發香港房地產市場迅速崩潰，還可能會引發企業違約浪潮和香港銀行業危機。令人慶幸的是，悲觀主義者是過分擔憂。無疑，香港按揭貸款利率上升1倍將會造成痛苦，但不太可能會引發1997年那種房地產市場崩潰。
根據金管局的數據，香港買樓者的槓桿比率大多不高，大部分未償還按揭貸款都低於相關物業買入價的50%。因此，即使抵押貸款利率上升1倍，也不會將每月還款額推高到香港家庭收入中位數的50%以上。在1997年，很多個案的每月還款額都超過香港家庭收入中位數的100%。
此外，雖然企業信貸的擴充速度看起來很驚人，但近幾年的增長，主要是來自中國內地國有銀行內地企業的香港子公司提供貸款。因此，很多香港新貸款其實是由內地的資產和現金流來支持，國際清算銀行(BIS)在計算香港私營企業的償債比率時，並沒有納入到這些數據。
所以，儘管港元疲弱暗示HIBOR將會上升至和LIBOR看齊，可能會對香港的資產價格泡沫構成某程度的打擊，但不太可能會引發市場崩盤的恐慌。只要內地資金流入仍然強勁，HIBOR上升是不太可能改變在香港上市的內地企業的股價的樂觀前景。
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