當美國的Menachem Brenner和Dan Galai教授在1980年代創立「恐慌指數」時，絕對沒有製造恐慌的意圖。設立恐慌指數最早可追溯至1986年，雖然美國的期貨及期權市場已經相當豐富，但兩名教授仍然認為市場沒有清晰的指標去了解市場潛在的波動，故設計了以期權波動率為基礎的恐慌指數。
衍生產品才是罪魁禍首
他們的設計在1987年股災後獲肯定，有關恐慌指數的論文在1989年刊登，直至1993年芝加哥期權交易所以他們的理論為基礎，發布芝加哥期權交易所市場波動率指數(VIX指數)，亦即是現在俗稱的恐慌指數。這個指數基於標普500指數期權的隱含波動率編製而成，大致反映市場對指數未來30天的期望，當指數上升，代表隱含波動率愈大，亦即市場對風險的預期愈強。
VIX指數能有效反映股市未來走勢，例如2007年美股牛氣冲天時，市場出現調整，VIX指數突然抽高，最終美股雖然再升，亦在兩個月內見頂。港股的「恒指波幅指數」套用VIX的編製方法，也有同樣的效果，雖然指數在2011年才推出，但參考歷史數據，2007年10月港股見頂前，恒指波幅指數早在6月便開始抽升。然而，VIX指數只是市場情緒的一種反映，不應讓市場自我實現預期。所以，它不是造成上周美股急劇震動的元兇，衍生產品才是。道指周一大跌1100點後，市場矛盾已經指向大量做空VIX指數的產品，例如瑞信成為第一個終止這類產品的大行，它們的反向追蹤VIX(故名為XIV)產品暴跌逾八成。
但這類產品的量足夠影響到整個美股，甚至環球股市嗎？單是VIX產品或者不能，但如果是大量衍生產品同一時間平倉呢？發行商推出各種產品都需要做對冲，例如香港常見的牛熊證，當被強制收回後，發行商要沽出正股，因此會令股價跌幅更大，這情况在去年曾經出現在騰訊(0700)及平保(2318)的牛證。又例如，近日香港興起的指數反向ETF，一旦資金淨流入增加，發行商便要沽出更多相關期指，這類ETF在美國早已大行其道。
除了衍生產品外，大量的結構產品亦可能是元兇，尤其是過去多年零息時代累積了不少槓桿後，直到息口確實要上升了，借貸成本不再廉宜，整個故事就不同了。所以說到底，還是加息惹的禍。
香港有沒有類似的問題？金管局最新截至第三季的數字顯示，本港家庭負債佔本地生產總值(GDP)的比例進一步攀升至69.1％，是歷史新高。出人意表地，當局的解釋是，負債的增長來源，主要不是按揭貸款，而是私人銀行的投資產品抵押貸款。
太陽底下無新事，熊市從來都與實體經濟沒有直接關係，累計期權(Accumulator)、股票掛鈎票據(ELN)，又將再一次成為跌市的主角。
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