美國國債孳息率向上、美元上升之際，新興市場經濟體的資金外流加劇。阿根廷更面臨債務危機，上周向國際貨幣基金組織(IMF)求助。阿根廷形勢急轉直下，無疑令市場人士大為驚訝。回顧去年中，阿根廷才配售了價值27.5億美元的100年期的「世紀國債」，備受投資者追捧，反映投資者對阿根廷以至新興市場的充滿信心。阿根廷位處南美，跟香港關係較間接，但在亞洲，投資界正密切關注印尼的狀况，因為該國的債務不少由外資持有，其經濟前景將要端視外資的信心。

阿根廷瞬間又陷入高負債、貨幣管理不善等老問題。當前更大的問題是，阿根廷的困局對廣泛的新興市場有何啟示。美元轉強，美國利率上漲，環球經濟增長引擎中國的增長放慢，都令新興市場面臨壓力。此外，油價高企，給新興市場的經常帳再添壓力。不尋常的是一切同時發生。

美元油價上次齊升 爆亞洲金融風暴

通常當美元轉強，全球經濟增長放緩時，石油需求會減弱，令油價回軟。這是因為燃料的需求增長主要來自美國以外，美元強勢會令石油價格對美國以外的買家相對昂貴。以往美元升、油價跌的相互關係，可以為土耳其、印尼等新興市場的石油淨進口國提供一些緩衝。儘管美元強勢令他們在經常帳支出加大，但至少不會同時受到昂貴的油價衝擊。

美元對上一次爆升是於2015年，當時原油行業處於歷史蕭條期。事實上，對上一次美元和油價同時上漲已是上世紀1990年代後期，當時爆發了亞洲金融風暴。今年美元從低位轉強，油價又同時上升，倚賴進口原油的新興市場即受到衝擊。

幸而這種美元、油價齊漲的局面應不會維持太久。《華爾街日報》表示，油價當前上漲，是因為地緣政治的不確定，以及美國頁岩油供應受限所致。不過隨着美國石油鑽井運行數目創自2015年3月以來高位，加上中國等經濟增長放緩將限制原油需求，油價可望回落。美元和油價的升勢，應不足以長期延續，除了阿根廷和土耳其等深陷危機的國家以外，廣泛的新興市場經濟體應不會陷入困境。

不過即使部分新興市場基本面穩固，在市場波動之際受到衝擊仍在所難免。 印尼股市和匯率近期大幅下滑，部分源於外資所持的印尼國債比例較重。根據亞洲開發銀行的數據，海外投資者擁有大約40％的印尼本幣政府債券，而10年前的比例只有18％。印尼金融資產近期的沽壓，部分源於印尼本幣債券市場的連鎖反應，而此前該國的高息債券一直受國際投資者追捧。

印尼政府債違約掉期 1個月漲17％

自4月中以來，約20億美元的外國資金流出了以印尼盾計價的債券，資金加快回流美國市場。印尼基準10年期政府債券的收益率從4月16日的6.596厘上升至7.2厘。印尼政府債券的5年期違約掉期互換價格，過去一個月上漲了17％。投資者拋售了新興市場的債券後，創造了更多的美元需求，反過來削弱了印尼盾。當印尼盾轉弱，印尼企業的收益折算成美元後有所減少，海外投資者又賣掉印尼股票。在過去兩周，外國投資者已沽出近6億美元的印尼股票，當地股市跌約7％。印尼盾自4月中也跌逾1％。

印尼的基本面其實不錯，今年首季經濟增長5.1％，增幅與去年全年相同。不過印尼政府需大量外國資金，推動其大型基建計劃。然而，印尼本土的投資者傾向投資於儲蓄帳戶、房地產和貴金屬，而不是債券，令印尼的金融市場易受美國影響。