美股或進漫長上落市格局
經過連續幾個星期的瘋狂過山車，全球資本市場終於走出關稅戰陰霾。標普500波幅指數(VIX)上周五收24.8點，較4月7日高位回落近60%。從白宮整個內閣過去兩三個星期的言行看來，口說不關心美股表現的總統特朗普及財長貝森特，最終還是在美股跌差不多進熊市區域(高位回落兩成)後，終於按捺不住，暫時停止其對美國經濟及股市的自殘行動。只可惜，特朗普搖擺不定的內政及外交政策，早已失信於全世界，其對美國經濟及股市所造成的創傷，投資者未必那麼較易就能忘懷，後市也許開始進入漫長的上落市格局，直至總統下一次的政策失誤出現為止。
美股自2009年次季開始，就展開長達16年的漫長升市，即使其間曾經歷2018及2022年兩次加息周期、2020年新冠疫情，美股的調整都遠較外圍市况溫和，及後的每個升浪，都表現得遠比全球其他市場出色，更因此在投資界形成一個所謂的美國優越論(American Exceptionalism)，用來合理化美股相對全球其他市場持續上升的估值溢價。持續多年良好的投資體驗，在投資者心目中形成了一個接近牢不可破，甚至近乎宗教信仰般的投資信念，就是美股每次急跌，都是執平貨的大好機會。
今年4月很可能也是其中一個，只是今次稍微有所不同的是，美股年初至今的相對表現，卻要大幅差過很多其他市場，令人懷疑過去16年一直表現很優越的美股，也許從今年開始，終將失去其過往多年鶴立雞群的優越。
舉個例子，年初至今，在美國上市的眾多國家ETF之中，以波蘭ETF(美：EPOL)表現遙遙領先，其他西歐股市，如西班牙的EWP、德國的EWG及墨西哥的EWW，年初至今累計升幅都在兩成以上，而反映標普500指數表現的SPY，即使經歷過最近兩個星期的反彈，年初至今仍然跌近6%。
與美股過去16年累計大幅跑贏全球指數相比，今年美股即使跑輸給這幾個市場的指數達30%至50%，其實仍然不算是什麼，因為那很可能只是長線均值回歸的結果。
任何關稅，本質上就是一種銷售稅，只是進出口商可能各自替消費者承擔其中一部分。除非今年稍後，美國在大幅加徵關稅之後，隨即大幅減低美國國民的入息稅，否則加稅勢必打擊企業盈利，減弱國民消費意欲，美股跑輸其他股市，一點也不難理解。事實上，在特朗普上任之初，國際機構投資者就一直在減持美股，並重新配置去其他成熟及新興市場。至於為什麼波蘭、西班牙、德國、巴西及墨西哥等市場表現較優，除德國外，其他市場自2008年環球金融危機以來，一直都備受國際投資者的忽視，以至估值持續大幅落後於美股。這些新興市場今年大幅反彈，我們依然可用均值回歸來做解釋，其次，這些市場可能成為今輪中美貿易關係惡化的潛在受益者。至於德國，雖然過去16年來的表現同樣跑輸給美國，但跑輸的幅度沒有其他市場那麼誇張，論估值德國股市亦不見得極度便宜。
投資者宜適度做國際化部署
不過，部分投資者可能也有留意到，由於美國外交政策正在走向孤立主義，德國正計劃推出連串大型的基建及軍事現代化政策，同時為北約及歐盟承擔更大的國際外交及軍事保護責任，相關政策被國際投資者視為中長線有利德國經濟，而德國的基建及軍工企業，更加是雙重受惠。
美股的長遠表現，仍然視乎特朗普未來接近4年的任期對美國的國際地位的傷害有多大而定，投資者不宜就此判定美股死刑，但是對一直all-in美股的投資者來說，現在的確是時候做適度的國際化部署了。(作者為證監會持牌人，客戶持有EWW)
林少陽
以立投資董事總經理
Vincent@vlasset.com
